Per anni Vladimir Putin ha cercato di intervenire il meno possibile nella politica monetaria della Russia. Ha lasciato campo libero alla Banca centrale, ha difeso a spada tratta l'autonomia dell'istituto e ha sempre speso parole di stima per la sua governatrice, Elvira Nabiullina. Non un commento, non un'indicazione su dove dovessero orientarsi i tassi. A luglio qualcosa si è rotto. Nel giro di appena quattordici giorni il capo del Cremlino ha lasciato intendere, non una ma due volte, che il costo del denaro dovrebbe scendere. Dichiarazioni sorprendentemente esplicite, arrivate proprio a ridosso di una riunione decisiva sulla politica monetaria.

Un taglio dei tassi avvolto nel mistero

Ufficialmente, la Banca di Russia ha ribadito che la scelta di ridurre il tasso di riferimento di 25 punti base, portandolo al 14% il mese scorso, è stata presa in piena autonomia. I fatti, però, raccontano una storia diversa: la riduzione è arrivata senza le consuete indicazioni prospettiche (le cosiddette forward guidance), da sempre un marchio di fabbrica della gestione Nabiullina. Un silenzio che ha lasciato i mercati un po' più al buio sul futuro.

Un episodio che fotografa bene come oltre quattro anni di guerra in Ucraina abbiano trasformato le istituzioni russe dall'interno. Una banca centrale che un tempo veniva citata come modello di indipendenza tecnica si trova oggi a operare in un contesto in cui è sempre più difficile tenere separate le priorità politiche dalle decisioni sui tassi, mentre l'economia bellica russa fa i conti con una crescita in frenata e una spesa pubblica fuori controllo. «Il presidente in passato si asteneva dal commentare le azioni della banca centrale, ma ora ha iniziato a farlo», ha spiegato Oleg Vyugin, ex primo vice governatore della Banca di Russia. «Allo stesso tempo, le grandi imprese si lamentano pubblicamente da mesi degli alti tassi di interesse. Insieme, questi fattori hanno aumentato la pressione sulla banca centrale».

Nabiullina apre a maggiore flessibilità sull'inflazione

Secondo una fonte vicina al governo russo, la stessa Nabiullina avrebbe già accettato l'idea che la banca centrale possa, temporaneamente, mostrarsi più elastica rispetto al proprio obiettivo di inflazione, fissato al 4%. Non esiste ancora, va precisato, un'intesa formale in tal senso. Lasciare che i prezzi salgano di uno o due punti percentuali oltre l'obiettivo per un periodo limitato sarebbe una situazione non ideale, ma nemmeno drammatica, ha spiegato la fonte, paragonando la scelta al gesto di sollevare leggermente il coperchio di una pentola in ebollizione.

Le previsioni riviste: più inflazione, meno crescita

A luglio i vertici della banca centrale hanno corretto al rialzo le stime sull'inflazione per fine anno, portandole in una forchetta tra il 6% e il 7%, contro il 4,5%-5,5% ipotizzato ad aprile. Contestualmente, le previsioni di crescita del Pil per il 2026 sono state tagliate: dalla forchetta 0,5%-1,5% si è passati a un più modesto 0%-1%.

La decisione di abbassare i tassi è maturata al termine di un confronto interno molto acceso. Il motivo del contendere non era tanto l'inflazione in sé, dato che sull'origine temporanea dello shock legato ai prezzi del carburante c'era un consenso piuttosto ampio tra i responsabili politici. La vera spaccatura riguardava le famiglie russe: se i consumatori avrebbero continuato a essere prudenti oppure se, al contrario, avrebbero accelerato la spesa per proteggere il valore dei risparmi di fronte all'incertezza economica crescente.

La pressione delle banche e degli industriali

Da mesi cresceva la richiesta di un allentamento monetario. I vertici delle principali banche statali russe avvertivano che i costi di finanziamento avevano raggiunto un livello insostenibile, mentre nei ministeri si moltiplicavano le voci a favore di una politica più accomodante. Alexander Shokhin, presidente della più grande associazione imprenditoriale russa, è arrivato a sostenere che mantenere i tassi invariati avrebbe rischiato di provocare "fallimenti autunnali".

Il segnale più significativo, però, è arrivato dal ministro delle Finanze Anton Siluanov, storicamente uno degli alleati più stretti di Nabiullina sul fronte macroeconomico. A giugno anche lui si è schierato pubblicamente a favore di tassi più bassi, un'ulteriore conferma di quanto fosse ormai diffusa la spinta verso un allentamento. La scelta di luglio di prolungare il ciclo di allentamento monetario avviato un anno fa colpisce soprattutto per le motivazioni addotte. Il contesto, infatti, era tutt'altro che favorevole: accelerazione dei prezzi e delle aspettative di inflazione, nuovi stanziamenti governativi per la guerra in Ucraina superiori al previsto, prestiti al consumo ancora in forte espansione.

La banca centrale ha inoltre scelto di non dare peso all'impennata delle aspettative di inflazione, salite al livello più alto dal 2022, nonostante questo indicatore sia da sempre uno dei parametri chiave monitorati dall'istituto. Dopo la riunione, Nabiullina ha spiegato che l'aumento sarebbe temporaneo, perché atteso seguire lo stesso schema già osservato dopo i rincari fiscali introdotti a inizio anno. Il riepilogo della banca, tuttavia, mostra che solo una parte dei responsabili politici condivideva questa lettura.

Al contrario, è stato dato un peso insolito a un altro indicatore, raramente così centrale nelle valutazioni della banca: le aspettative delle imprese sulla domanda futura. Il peggioramento del sentiment ha permesso all'istituto di sostenere che i consumi si sarebbero moderati nei mesi successivi, anche se la spesa reale non mostrava, fino a quel momento, segnali evidenti di rallentamento.

«A luglio la banca centrale russa, solitamente una delle più rigide al mondo in materia di lotta all'inflazione, ha riservato una rara sorpresa in senso accomodante. Ha trattato l'interruzione delle attività delle raffinerie causata dagli attacchi in Ucraina come se si trattasse di una calamità naturale: dolorosa, ma temporanea. Tuttavia, la sua ipotesi di un ripristino della capacità produttiva entro la fine dell'anno appare ora eccessivamente ottimistica. I recenti attacchi alle aziende Wildberries suggeriscono ulteriori interruzioni in arrivo, aumentando il rischio che il tasso di interesse di riferimento debba essere ancora più elevato rispetto alle previsioni attuali della banca centrale», ha detto Ekaterina Vlasova, economista di Bloomberg Economics.

Il lungo equilibrio tra Putin e Nabiullina

Elvira Nabiullina è alla guida della Banca di Russia dal 2013, insediata poco prima dell'annessione della Crimea voluta da Putin e delle prime sanzioni occidentali. Da allora ha costruito la propria reputazione su una politica monetaria rigorosa, imponendo più volte forti rialzi dei tassi nei momenti di crisi. Per anni Putin non è mai intervenuto, sostenendo apertamente l'operato della governatrice e respingendo le proteste di imprenditori e miliardari che lamentavano il costo eccessivo dei prestiti.

Negli ultimi mesi, però, lo zar ha iniziato a parlare pubblicamente dei benefici di un tasso di interesse più basso, mandando di fatto un segnale diretto a Nabiullina sulla necessità di cambiare rotta. Anche il tono degli incontri privati sarebbe cambiato: Putin si rivolgerebbe a lei in modo più informale. Ci sono poi rumors che hanno alimentato queste voci di crisi, cioè la "sparizione" per settimane dagli eventi ufficiali di Nabiullina, ufficialmente per malattia. 

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